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  • David Mourey
  • Professeur d'Economie et de Sociologie

Depuis 2005, Organisation et Animation :
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Débats Publics
Colloques d'Economie, Monnaie, Finance ...
au SENAT, Banque de France, ..., Pontault-Combault
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9 octobre 2007 2 09 /10 /octobre /2007 20:55
 
Dans une note récente, Patrick ARTUS souhaite démontrer d’une part que « Plusieurs facteurs (ralentissement économique aux Etats-Unis, comportement des banques centrales, freinage de la titrisation, politique de change des émergents, spécificités de l’économie japonaise) conduisent à penser que l’euro peut s’apprécier assez fortement par rapport au dollar et au yen (…), que cette situation accroît l’hétérogénéité de la zone euro. » et d’autre part que « l’Allemagne est protégée de l’appréciation de l’euro par l’outsourcing et la différenciation de produits ;        l’Espagne est protégée par la taille des services domestiques ; alors que la France et l’Italie ne sont pas protégées contre l’appréciation réelle de l’euro. » Natixis, RECHERCHE ECONOMIQUE, Flash Economie, , Patrick ARTUS, 2 Octobre 2007 - N° 361
 
 
La perspective la plus probable :
Une appréciation nette de l’euro par rapport au dollar et au yen
 
« Cette appréciation (…) a été transitoirement perturbée, (…), par la crise du subprime. Mais (…) beaucoup de raisons poussent à la reprise d’une appréciation nette de l’euro par rapport au dollar et au yen »
 
Un ralentissement durable de la croissance aux Etats-Unis mais une politique monétaire plus activiste de la part de la Fed
 
D’abord, il y a de fortes chances pour que la banque centrale américaine, la Réserve Fédérale, reste plus réactive que la BCE en cas de ralentissement économique ou de crise financière. Les évolutions récentes de la politique monétaire et les anticipations de marché semblent confirmer cela. En effet, le freinage de la croissance va être plus fort et plus durable aux Etats-Unis que dans la zone euro. Aux Etats-Unis, on assiste à « un effondrement de l’activité de construction dû au stock très élevé de maisons invendues », tandis que dans la zone euro on observe « simplement un léger recul prévisible de l’activité de construction après une période où elle a beaucoup crû ».
 
Les Etats-Unis éprouvent de plus en plus de difficultés pour vendre
des actifs titrisés au Reste du Monde
 
« Les non résidents seront moins attirés par les actifs émis aux Etats-Unis car , une partie importante du déficit extérieur des Etats-Unis était financée par l’acquisition d’obligations d’entreprises par les non résidents, et une partie importante de ces obligations d’entreprises était des ABS. La crise financière présente va certainement décourager l’achat d’ABS par les non résidentes. » Natixis, RECHERCHE ECONOMIQUE, Flash Economie, , Patrick ARTUS, 2 Octobre 2007 - N° 361
 
Les ABS, Asset back securities, sont des titres de créances gagés sur des actifs, en particulier les ABCP,  Asset back commercial paper, qui sont titres commerciaux. Ces titres, composés d’une grande variété d’actifs, comprennent une proportion plus ou moins importante de prêts hypothécaires immobiliers à risque.
 
Un affaiblissement accru du dollar accepté par les pays émergents
 
Ensuite, « Les émergents semblent accepter, malgré l’accélération de l’accumulation de réserves de change une dépréciation plus rapide du dollar. » Le dollar est de plus en plus difficile à stabiliser.
 
De la nécessité d’un yen faible pour l’économie japonaise.
 
Enfin, « En ce qui concerne le yen, il faut réaliser que le Japon ne peut pas vivre avec un yen fort. Avec le recul du revenu réel des ménages japonais, les seuls moteurs de la demande sont les exportations et les investissements associés, qui faiblissent avec le ralentissement américain. »
 
Toutes ces raisons s’accumulent donc pour renforcer la probabilité du scénario d’appréciation de l’euro par rapport au dollar et au yen.
 
 
L’appréciation de l’euro est un puissant facteur d’hétérogénéité
de la zone euro
 
Patrick ARTUS affirme que « l’hétérogénéité dans la zone euro provient des spécialisations productives et des stratégies différentes des pays. » et il centre son intérêt sur les 4 plus grands pays de la zone euro et sur une série de différences majeures entre les 4 grands.
 
La part des importations dans la demande intérieure
 
« Le poids très élevé des importations en Allemagne vient de l’outsourcing vers les pays émergents ». Il suffit d’observer l’évolution des importations de biens intermédiaires. « Les pays qui ont beaucoup utilisé l’outsourcing profitent donc davantage de la baisse des prix des importations due à l’appréciation de l’euro. De 2002 à 2004, l’appréciation de l’euro réduit les prix à l’importation des 4 grands pays de la zone euro. » Natixis, RECHERCHE ECONOMIQUE, Flash Economie, , Patrick ARTUS, 2 Octobre 2007 - N° 361
 
La sensibilité plus ou moins forte des exportations aux variations de l’euro est fonction des spécialisations.est fonction des spécialisations.
 
« Les pays qui sont spécialisés dans des produits différenciés, haut de gamme, présentent normalement une élasticité prix des exportations en volume plus faible, et une croissance tendancielle des exportations plus forte. L’appréciation de l’euro de 2002 à la fin de 2004 a déprécié les exportations de la France, de l’Italie et plus tard de l’Espagne, bien plus que celles de l’Allemagne. » Natixis, RECHERCHE ECONOMIQUE, Flash Economie, , Patrick ARTUS, 2 Octobre 2007 - N° 361
 
L’évolution des marges à l’exportation lors des mouvements de l’euro
 
« Si un pays a une production peu différenciée, peu sophistiquée, ses exportateurs sont normalement amenées à réduire leurs prix (leurs marges à l’exportation) lorsque la devise de ce pays s’apprécie, afin de conserver leurs parts de marché. L’Allemagne a, de tous les pays, la hausse la plus forte du ratio prix à l’exportation/coût salarial unitaire de l’industrie, ce qui montre bien sa plus forte différentiation de produits. » Natixis, RECHERCHE ECONOMIQUE, Flash Economie, , Patrick ARTUS, 2 Octobre 2007 - N° 361
 
La taille du secteur des services non échangeables
 
«  Si un pays a un secteur de services non échangeables (services aux particuliers, construction, loisirs, distribution...) de grande taille et en croissance régulière, il est partiellement immunisé contre les fluctuations de l’euro. Ceci est certainement le cas de l’Espagne. » Natixis, RECHERCHE ECONOMIQUE, Flash Economie, , Patrick ARTUS, 2 Octobre 2007 - N° 361
 
Au total, en cas d’appréciation de l’euro
 
«  L’Allemagne est protégée par la différenciation de produit et l’outsourcing. L’Espagne est protégée par la taille des services domestiques. La France et l’Italie ne sont pas protégées. L’appréciation réelle de l’euro réduit moins la croissance de l’Allemagne que celle des 3 autres pays et accroît bien la dispersion entre pays des taux de croissance. » Natixis, RECHERCHE ECONOMIQUE, Flash Economie, , Patrick ARTUS, 2 Octobre 2007 - N° 361
 
Published by David MOUREY - dans Europe
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